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央行于8月18日宣布自2006年8月19日起上調(diào)金融機構(gòu)人民幣存貸款基準利率0.27個百分點，再次顯示了調(diào)控部門控制經(jīng)濟過熱的決心，本輪宏觀調(diào)控的格局也進一步清晰，利用土地、利率杠桿抑制投資和信貸需求擴張成為調(diào)控政策的基本手段。
立足內(nèi)部結(jié)構(gòu)、放眼世界經(jīng)濟，照顧短期與長期問題確定政策取向，是宏觀調(diào)控的必經(jīng)之路。就本次加息和宏觀調(diào)控，中金公司首席經(jīng)濟學(xué)家哈繼銘、瑞士信貸亞洲區(qū)首席經(jīng)濟學(xué)家陶冬分別做出了分析，而北京大學(xué)中國經(jīng)濟研究中心教授宋國青、著名經(jīng)濟學(xué)家張曙光則從更長遠的視角出發(fā)，提出了"中國投資率太低"、"升值不可避免"的判斷。是為21世紀北京圓桌第98期。
本次加息并不出乎意料，從時點上看，7月份公布了上半年經(jīng)濟運行數(shù)據(jù)后立即加息時機更佳。希望今后我國貨幣政策的及時性隨著央行政策操作層面獨立性的提高而增強。
加息的必要性
本次加息是在4月份增加基準貸款利率27個點和7、8月份各提高了法定準備金率0.5個百分點后不久推出的，顯示央行近月來正通過"小幅微調(diào)"政策向市場發(fā)出明確信號--貨幣政策在緊縮--努力影響市場預(yù)期。政策預(yù)期的加強有利于減小市場波動，降低宏觀調(diào)控的成本。
在政府近月的宏觀調(diào)控政策影響下，7月份實體經(jīng)濟增幅有所下降，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資和工業(yè)增加值同比增速分別從6月份的33.5%和19.5%放緩到27.4%和16.7%。顯示調(diào)控取得一定效果。但是貨幣和信貸這兩個實體經(jīng)濟先導(dǎo)指標的增速有增無減。廣義貨幣增長18.4%，與6月份持平，人民幣貸款余額同比增長16.3%，增幅比上月提高了1.1個百分點，創(chuàng)出兩年來新高，而且其中新增中長期貸款比例明顯提高，占到當(dāng)月新增貸款總額的87%。貨幣政策有必要進一步緊縮以防投資反彈，鞏固宏觀調(diào)控成果。
當(dāng)前通貨膨脹壓力增大，人們的通貨膨脹預(yù)期高于CPI的變化，令稅后存款實際利率為負，容易導(dǎo)致資源錯配，催生資產(chǎn)價格泡沫；中國經(jīng)濟上半年明顯過熱，包括加息在內(nèi)的貨幣緊縮有利于抑制投資過快增長。
美國利率期貨顯示，美國經(jīng)濟增速明顯下降，加息周期已經(jīng)見頂，明年減息可能較大，將對人民幣匯率升值構(gòu)成更大壓力，而那時中國經(jīng)濟增速也將隨全球經(jīng)濟的下降而趨緩。盡管我們的基本判斷是美國和全球經(jīng)濟將實現(xiàn)軟著陸，但美國房地產(chǎn)價格泡沫驟然破滅的風(fēng)險依然存在，那將沉重打擊美國消費和中國出口，對中國經(jīng)濟的短期影響不可低估。如果中國不乘目前經(jīng)濟過熱之時加息，到那時經(jīng)濟增速明顯下降，而減息空間甚微。
中長期存款利率的提高幅度大于貸款利率，表明央行鼓勵中長期存款，力圖降低貨幣的流動性，防止物價和資產(chǎn)價格膨脹。同時也減小了4月份因只調(diào)貸款利率未調(diào)存款利率而擴大的利差。中長期貸款利率升幅大于短期貸款，顯示央行努力降低中長期貸款增速，防止投資反彈。
商業(yè)性個人住房貸款利率的下限由貸款基準利率的0.9倍擴大為0.85倍，其他商業(yè)性貸款利率下限保持0.9倍不變。這一調(diào)整顯示央行對住房真實需求的保護，是一種對房地產(chǎn)按揭貸款有保有壓的政策。
加息對經(jīng)濟和市場的影響
加息有利于防止經(jīng)濟反彈和進一步過熱，但本次加息對實體經(jīng)濟的影響有限。盡管利率水平在提高，但其幅度小于通貨膨脹上升的幅度(例如CPI從3月份的0.8%上升到6月份的1.5%；PPI從5月份的2.4%上升到7月份的3.6%)，因此實際利率還是在下降的。換言之，加息后資金的實際成本比年初更低。
本次加息沒有增大人民幣的升值壓力。本次加息是在美國今年6月29日加息后的第一次，充其量也只是將中美利差恢復(fù)到當(dāng)時的水平，不至于吸引更多的"熱錢"賭人民幣升值。況且加息前人民幣的升幅和波幅明顯增大，為加息創(chuàng)造了有利條件。而且我們一貫認為，中美利差(美元1年期LIBOR減去中國7天回購利率)與人民幣升值預(yù)期的關(guān)系不強，外資流入主要是沖著中國實體經(jīng)濟的投資高回報率。
加息對股市的影響輕微。中國實體經(jīng)濟投資回報率依然較高，近月來企業(yè)利潤增長加速增長，而且加息后實際利率與幾個月前股指大幅上漲時比并沒有提高，市場的基本面不會因本次加息而改變。我們在8月17日《7月份經(jīng)濟活動放緩：是自然回落還是調(diào)控效果》中指出：最近工業(yè)增加值增幅大幅度放緩預(yù)示企業(yè)利潤增長也將趨緩。這個因素可能對股市產(chǎn)生較大的影響。債市最近漲幅較大，對利率較敏感，而且本次加息在許多人預(yù)料之外，影響略大。
未來貨幣政策展望
展望未來，我們預(yù)計年內(nèi)貨幣政策將進一步小幅緊縮，包括存款準備金率和存貸款基準利率的提高，加強銀行監(jiān)管以降低中期金融風(fēng)險同時起到短期內(nèi)抑制貸款過度增長的作用。貨幣信貸增速將有所回落，廣義貨幣增速有望控制在17%，人民幣新增貸款控制在3萬億之內(nèi)(余額增速15%左右)。
匯率政策始終制約著貨幣政策的充分發(fā)揮。中國年內(nèi)大幅加息的可能性不大。但匯率將加快升值且波幅增大(年底兌美元7.7，幅度區(qū)間擴大至上下1%)。
統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，銀行貸款占固定資產(chǎn)投資融資的比例近年來有所下降，且僅占20%，而自籌資金(包括企業(yè)利潤留成)占比有所上升，達到55%。我們認為這一現(xiàn)象絲毫沒有削弱貨幣緊縮的必要性，反而增強了貨幣政策中價格型調(diào)控手段相對于行政性措施的重要性。例如，加息不僅通過提高貸款成本抑制投資，更是通過提高資金(包括自籌資金)的機會成本和降低企業(yè)利潤抑制低效率投資；而直接控制信貸規(guī)模的行政性手段不能對自籌資金這一投資融資渠道起到任何抑制作用。同時，鑒于企業(yè)利潤留成占比頗大，政府應(yīng)該要求國有企業(yè)向國家分紅，其財政收入的增加可用于擴大消費。
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