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特別國債經(jīng)營:巨大的收益壓力
http://www.www-997799.com  中國寧波網(wǎng)   08月29日 14:51
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  陳炳才

  中國寧波網(wǎng)訊應(yīng)該說,以特別國債來對沖外匯儲備增加帶來的人民幣基礎(chǔ)貨幣增加,與央行發(fā)行票據(jù)來對沖本質(zhì)上沒有區(qū)別。不過是增加了一種對沖方式。但是,由于特別國債的期限特別長,具有中央銀行發(fā)行票據(jù)所不具有的優(yōu)勢,因此,其緩解貨幣供應(yīng)增加的時間更長。

  至少,在10年內(nèi)可以不必去應(yīng)對對沖到期問題,而中央銀行發(fā)行票據(jù)在2~3年內(nèi)往往就到期,有些是3個月到12個月。因此,以特別國債對沖比中央銀行票據(jù)對沖具有優(yōu)勢,而且,有利于債券市場品種和期限結(jié)構(gòu)的改善,也有利于我國形成長期穩(wěn)定的債券收益率曲線,有利于推動利率市場化。

  但是,發(fā)行特別國債購買外匯也帶來一些值得關(guān)注的問題:

  一是購買外匯的投資成本:國債利率成本+貨幣發(fā)行成本+投資公司運作成本。無論是財政直接向中央銀行發(fā)行債券還是通過金融市場發(fā)行債券,實際上都存在兩次成本問題。中央銀行購買外匯本身投放基礎(chǔ)貨幣,有一個投放和發(fā)行成本,中央銀行發(fā)行票據(jù)對沖,除了票據(jù)利率之外,還有機構(gòu)人工和市場成本,全部成本為兩項成本之和。由財政發(fā)行特別國債的投資成本比票據(jù)的成本更高,估計年利率要在4.5%以上,另一方面組建國家投資公司本身還有運作成本。這是投資的全部成本,發(fā)行成本和投資運作合計的成本至少要在5%以上,收益計算不能不考慮。

  二是外匯投資收益要求:購買外匯的投資成本+匯率升值成本≥8%以上。正常情況下的外匯投資于美國國債,其收益=債券收益率-中央銀行的發(fā)行成本和票據(jù)成本。購買美國長期國債可以獲得收益,但是,現(xiàn)在如果再去購買美國國債,需要減去的是國內(nèi)的國債利息和投資公司的成本以及發(fā)行成本,那可能就意味著沒有收益,甚至要虧損。這就是說,外匯投資公司的收益率至少要遠遠高于美國國債利率。

  這還不夠,由于人民幣對美元在長期來說可能是升值的,如果作為國家外匯儲備可以不考慮儲備的利益損失,因為這與國家財富比較不算損失。但是,購買外匯投資,人民幣的貨幣升值就構(gòu)成了其經(jīng)營成本或損失,如果未來3年人民幣匯率每年升值3%左右,那購買外匯儲備的投資損失就很慘重。從這個意義來說,國家外匯投資公司投資的成本收益率至少在8%。

  三是投資選擇:支持誰的證券市場發(fā)展或高回報產(chǎn)業(yè)發(fā)展。如此高的成本收益率,意味著外匯投資公司不能投資長期收益率在8%至10%之下的債券,美國、歐洲市場不能進行債券投資,只能尋求一些新興市場國家,看是否有高收益率的長期企業(yè)債券,韓國曾經(jīng)有過。

  如果沒有如此高收益率的企業(yè)債,就只能進行股票、股權(quán)投資以及金融衍生品投資,或者對某些收益率高的產(chǎn)業(yè)或國家進行產(chǎn)業(yè)投資。這些投資風(fēng)險大、收益率高,但對于經(jīng)營和投資決策的素質(zhì)和經(jīng)驗要求也很高。更重要的是,對于投資者的決策和投資壓力也很大。

  (作者為中國人民銀行武漢分行副行長。本文僅代表個人觀點,與所在單位無關(guān))

稿源: 第一財經(jīng)日報  編輯: 莊伊嵐
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